고릴라 게임을 아시나요?

2026년에도 뺄 수 없는 AI

Interviewer (이하 I) : 이제 세부적인 섹터 이야기를 시작해 보겠습니다. 먼저 AI 이야기를 안할 수가 없죠. 조금 식상하긴 하지만 AI 버블이다, 아니다. 바로 말씀해 주실 수 있을까요?

삼성자산운용 장현준 본부장 (이하 J) : 전 버블 여부보다 기업이익에 집중합니다. 기업이익 전망은 꾸준히 상향되고 있죠. 그래서 리밸런싱이 일어나도 일시적이고 이후 자금이 다시 실적주로 이동하는 패턴을 보이고 있습니다. 마치 3개월 단위의 라운딩 같은데요.

문제는 일부 기업은 불확실한 미래 이익이 너무 크게 주가에 반영되어 있다는 거예요. 이 경우 기대 충족 여부가 수시로 챌린지를 받을 겁니다.

또 주목해야할 점은 현금(자본구조) Narrative인데요. 오라클 사례에서도 봤지만 자본구조에 대해 보다 엄정한 잣대가 적용될 거고 이것은 좀 우려되는 부분이긴 합니다. 결론적으로 ‘강력한 실적이 뒷받침되는 한 버블이다에 동의할 수는 없고요. 다만 개별 기업단으로 보면 우려 되는 기업들이 나오고 있다.’라고 생각합니다.

KCGI자산운용 김홍석 본부장 (이하 H) : 버블을 막연히 두려워하기보다 버블 또한 투자의 일부분이고 필요한 거라고 생각해요. 버블이 있어야 혁신과 투자가 일어나는 게 아닌가 합니다.

결국 수많은 기업 가운데 궁극적인 승자가 누구냐인지를 밝혀내서 루저가 아닌 위너에 집중하는 것이 중요합니다. 사이클이 존재하는 하드웨어보다 서비스, 소프트웨어 부문은 더욱 승자독식이 심할 것이고 이것이 동전의 양면같이 기회와 위험요인이 되고 있어요. 

미래에셋자산운용 김정수 본부장 (이하 K) : 버블이라는 이야기가 자주 나오는 건 어쩌면 버블이 아니라는 분명한 반증일 수도 있어요. 위험은 과장되고 조정은 시장이 보다 건전해지는 과정일 수 있습니다.

‘고릴라게임’이라는 책을 읽어 보셨나요? 제프리 무어라는 VC 컨설턴트 분이 쓰신 쓰신 건데 사실 첨단 기술 시장에서 고릴라라는 미래 고수익을 올리는 거대 기업을 정확히 찾아내는 건 어려운 일이잖아요?

어느정도 성장하고 나면 고릴라인지 아닌지를 알 수 있게 되고, 고릴라가 아니면 보내주고, 고릴라 가능성이 있으면 계속 지켜보는 식입니다. 그러면, 결국 고릴라를 잡을 수 있게되는 거죠. 

I:  AI 시대에 반도체 이야기를 안할 수가 없습니다. 누구는 반도체가 이전에 Cycle을 타던 모습과 달리 구조적인 성장단계에 진입했다고 하며 누구는 하이퍼스케일러의 투자 조절과 반도체 공장 증설에 따라 수급이 피크가 되는 2027 이전에 조정이 있을 거라고 합니다. 내년도 반도체 섹터는 어떤 모습을 보일까요?

H: 하드웨어 측면에서 사이클은 피할 수 없다고 봅니다. 과거 사례를 보면 휴대폰이 막 나왔을 때 지금과 비슷한 이야기가 있었어요. 반도체를 폭발적으로 필요로 하는 혁신 덕분에 이제 이전의 사이클은 무의미하다고요. 하지만 결국 사이클은 다시 돌아왔습니다.

하이퍼스케일러의 투자 속도에도 변화가 있을 겁니다. ‘이거 너무 심한 거 아니야? 이제는 좀 미래 IRR을 보면서 투자를 합리화해야 한다’ 같은 변화죠. 그러면 당연히 반도체도 사이클을 탈 것이고요. 저는 내년 상반기 까지는 긍정적인 흐름을 예상해 봅니다. 

J: 현재 하이퍼스케일러의 투자는 패권경쟁이나 자존심싸움 같이 누구하나 죽어야 끝나는 싸움 같아 보입니다.

 단순 LLM에서 멀티모달(Multi-Modal)로 이동하면서 토큰 연산량이 어마어마하게 커지고 있고요. 그렇기 때문에 구조적으로 투자가 늘어나야 되는 부분은 맞습니다.

하지만 전 미국의 하이퍼스케일러(빅테크) 기업들도 이제 출구전략을 고민할 시기라고 봅니다. 최근에 메모리나 전력인프라의 병목 현상을 언급하는 것도 모두 투자 속도조절을 위한 핑계로 들려요.

K: 저는 미국 빅테크 기업들의 설비투자(CAPEX) 금액의 합을 중요하게 살펴보고 있습니다. SK하이닉스나 삼성전자 같은 반도체 섹터의 매출 상단이 결국 미국 빅 테크기업들이 만들고 있는 데이터센터와 각종 서버향 설비투자 규모와 상관관계가 높기 때문이에요.

보통 기업들이 3개년 CAPEX 계획을 발표하는데, 보수적으로 보더라도 27년까지는 괜찮은 거 같습니다. 그래서 '내년까지는 성장 가시성이 높기 때문에 긍정적일 가능성이 높다' 전 이렇게 말씀드리고 싶네요.

한국 시장은 결코 미국 시장에서 자유로울 수 없어요. 특히, 최근 수출 비중에 있어서도 미국 시장의 중요성이 커지면서 미국발 변수의 영향을 받을 수 밖에 없습니다. 따라서 미중 관세 이슈, 미국 대선 이후 정책 방향, 그리고 AI 투자 속도 등이 내년 국내 증시에 중요한 변수로 작용할 가능성이 높다고 보여집니다.